发达经济体复苏趋强货币政策差异扩大

发达经济体复苏趋强 货币政策差异扩大

尽管全球经济正处于周期性上行过程中，但预计2014年全球经济仍将延续“弱复苏”态势，通胀压力小，货币政策总体上仍将宽松。预计美国经济增长可能加快，欧元区经济将继续复苏，日本经济将继续上行但通胀不确定性增大；尽管欧元区、日本货币政策将可能进一步宽松，但全球货币环境随着美联储宽松政策的退出而收紧，全球流动性将有所收紧，但国际金融市场总体上将比较平稳。　　美联储宽松政策退出及日本“安倍经济学”　　是国际经济金融的焦点　　(一)美国宽松货币政策退出导致全球经济金融波动　　1. 美国宽松货币政策退出对金融市场的冲击。在本轮经济复苏中，由实施非常规政策导致的期限溢价下滑至负值成功地带动了经济复苏，但退出宽松或者仅仅是退出的预期都将导致期限溢价突然攀升而产生风险，给金融市场带来的巨大影响。从去年5月美联储主席伯南克首次在讲话中提及削减债券购买规模开始，国际金融市场包括汇市、债市和股市均出现大幅波动。根据IMF的测算，如果利率上升100个基点，全球债市投资组合将损失2.3万亿美元，达全部资产的5.6%，这一比例远高于此前美联储的几轮紧缩周期中金融市场的损失。　　2。资本流动转向给新兴经济体带来巨大压力。去年6月美联储退出路线图公布后，新兴经济体遭遇了资产的大幅抛售，这反映了三方面的脆弱性：一是在前期宽松货币政策环境下，收益率和风险溢价已经被过度压制了，而一旦货币政策趋于正常化，就面临重新定价的压力；二是主要由于大量寻求固定收益的投资者进入新兴市场、存续期延长以及市场流动性下降，新兴市场的收益率对外围环境和外资流动的敏感性在近几年不断上升；三是新兴市场经济增速放缓和国内金融脆弱性上升。　　3。美国宽松货币政策退出对其他发达经济体的溢出风险。欧元区企业债务积压严重，银行与企业间形成恶性循环，因此，减少企业债务积压、改善银行资产负债表是欧元区的当务之急。但是，美联储收紧货币政策将使已经高杠杆的企业和银行的融资成本上升，从而增加了其资产负债表修复的难度。　　4。不同经济体经济受溢出风险的影响不同。从历史上看，美国货币政策收紧对全球经济增长的影响总体来看并不大，但是其对不同经济体的影响并不等同。根据IMF的测算，如果美联储突然加息100个基点，将使其他国家的工业生产水平平均下降0.7%；而不同经济体受影响程度并不相同，拉丁美洲经济体受到的冲击最大，亚洲次之，而欧洲受到的冲击最小。　　(二)日本“安倍经济学”短期取得成效，长期仍存较大不确定性　　日本新政府2012年底上台后实施了一系列激进的经济政策，其主要内容包括激进的货币政策、灵活的财政政策和结构性改革等三方面，称为“三支箭”，其政策理念和思路被称为“安倍经济学”。总体来看，由于日本经济增长长期陷于停滞、通货紧缩、人口老龄化、公共债务水平攀升等，“三支箭”的政策方案在解决日本经济问题上有其合理性。　　短期来看，“安倍经济学”已经取得了一定的效果，表现为：经济增长提速、通胀上升、消费好转、股市大幅上涨等。但从较长时期来看，仍存较大不确定性。主要为：　　1。现有政策难以克服通货紧缩。通货紧缩不仅将压制收入、消费和就业水平，而且降低经济增长率，减少政府税收，最终导致政府债务急剧上升，经济陷入恶性循环之中。日本近20多年里的“迷失”正是通货紧缩危害性的典型案例，因而，克服通货紧缩是“安倍经济学”的核心目标。2013年日本出现通胀主要是由日元大幅贬值导致的输入型通胀所致，而不是主要由消费需求增长所带动。现有政策使日元进一步大幅贬值的可能性较低且日元贬值推动通胀的效应减弱，另外，由于通缩预期根深蒂固以及政府在敦促企业提高薪资上难以有实质性作为，因而，现有政策难以完全摆脱通缩僵局。　　2。财政可持续性面临挑战。在政府量化宽松政策推动下，通胀预期上升势必将导致国债收益率等长期利率上行，而当前日本政府未偿还债务总额高达财政年度收入的二十多倍，较小的利率上升将导致日本政府未来债务负担大幅增加。如果市场一旦怀疑日本政府财政的可维系性，未来日本财政和货币政策运用的空间将大幅受限，甚至可能短时间内崩溃。　　3. 中长期结构性改革任重道艰。依据“成长战略”，日本政府计划在2020年前完成经济增长、社保改革和财政整顿三项任务。这三者之间关系密切，日本如想解决社保透支、财政整顿，必须首先基于稳定和可持续的经济增长；而在这一过程中，社保问题和财政问题必须处在可控的范围内，其一旦失控，将阻碍整个经济增长和改革进程。而这些问题又与长期以来人口老龄化、产业空心化、创新能力不足等结构性问题紧密相连，政府很难在这些结构性问题上有较大作为。　　全球流动性将有所收紧　　尽管全球经济正处于周期性上行过程中，但预计2014年全球经济仍将延续“弱复苏”态势，即经济增长速度处于潜在增长率之下，通胀压力小，货币政策总体上仍将是宽松的。　　(一)美国经济增长可能加快，购债规模将逐步削减　　随着美国就业形势好转、家庭部门去杠杆化基本结束以及房地产市场持续复苏，且国会两党通过的两年预算协议表明财政僵局已经缓和、经济所面临的财政不确定性消减，通胀预期低于目标值，美国经济可能到达经济复苏的转折点，有望迎来更加强劲的增长，失业率将继续下降。　　2013年12月份美联储采取的削减100亿美元购债规模的举措表明，美联储正式启动宽松政策的退出进程，预计在2014年将视经济和就业增长状况而继续逐渐削减购债规模，且将随着复苏进程的加快而加快削减购债规模的步伐，在2014年内结束购债，但不大可能在2014年底前开始加息。　　(二)欧元区经济将继续复苏但较疲弱，货币政策可能更加宽松　　2014年，刺激经济稳定复苏将是欧央行的一项重要工作。尽管欧元区经济在2013年已经走出衰退且政策利率已经处于历史低位，但货币环境并不足以支持经济复苏，降息并非使货币环境更加宽松，表现为央行资产负债表规模和企业贷款规模的收缩，市场流动性有所收紧，在通胀预期较大幅度低于目标值、欧债危机尚未结束的情况下，2014年欧央行仍有可能采取进一步宽松的货币政策。　　(三)日本经济将继续上行但通胀不确定性增大，货币政策可能进一步宽松　　2014年，日本货币政策将依然极度宽松。从财政政策来看，始于2014年4月新财年的预算支出将达到创纪录的95.88万亿日元。另外，受美元走强影响，日元将进一步走弱，这将刺激日本出口而带动经济增长。这些因素将支撑日本经济的周期性上行。　　但从困扰日本多年的通胀前景来看，其不确定性增大。从中长期看，由于通胀预期受制于基本面因素，通胀前景悲观；从短期来看，2014年4月份上调消费税将打压消费、影响通胀提升，日元进一步大幅贬值的可能性较小且日元贬值对通胀的刺激效应将减弱，日本很难在两年内实现2%的通胀目标。鉴于日本目前的通胀状况是结束通缩的很好时机，日本银行很可能在2014年上半年进一步扩大货币宽松规模以巩固通胀成果。　　(四)新兴经济体经济增长有望止跌企稳，部分新兴经济体在美联储政策收紧下可能出现流动性风险　　同时向好的主要发达经济体经济将成为全球经济增长的引擎，带动新兴经济体经济增长止跌企稳。部分新兴经济体受自身财政赤字、通胀压力、经常项目逆差比较大等问题困扰，随着主要经济体经济的向好及美联储收紧货币政策，资金可能从这些新兴经济体流出而出现流动性风险，出现类似于印尼、印度和巴西在美联储6月公布退出路线图后的情形。　　(五)国际金融市场总体将比较平稳　　2014年，主要由于欧债危机趋于缓和且有可能在年内结束，美国国会两党财政对峙缓解，国际金融市场总体将比较平稳。美国经济基本面好于其他主要发达经济体，有望率先进入正常经济增长轨道，主要发达经济体之间货币政策差异扩大，全球资金将回流美国且美联储与其他主要央行货币政策走向的差异将助推美元走强，预计美元将进入持续数年的强周期，美国以外的其他主要发达经济体将维持甚至可能采取更加宽松的货币政策，其货币将走弱，日元、欧元可能有一定幅度的贬值；由于主要经济体货币政策仍将处于宽松状态，主要货币短期利率仍将处于低位；市场避险情绪降温以及全球经济前景趋于乐观将使主要国家中长期国债收益率走高；受经济增长的鼓舞，主要股指仍将上行；黄金、大宗商品价格等将受到美元走强的压制。

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